世界必會變得不同，但變化必須基于當(dāng)今的世界。

新能源行業(yè)的發(fā)展看似如狂風(fēng)驟雨般猛烈，但仔細(xì)回顧就會發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)標(biāo)志性事件在發(fā)生前都早有伏筆。

2023年已過大半，各大車企半年經(jīng)營數(shù)據(jù)也已更新完畢。此時(shí)此刻，我們整理了12家新能源主機(jī)廠上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行量化研究，以尋找在未來一個(gè)時(shí)期行業(yè)演變進(jìn)程的草蛇灰線。

01

主機(jī)廠的2023：價(jià)值回歸制造業(yè)本質(zhì)

今年上半年，我們曾在《穿越12%生死線：蔚來小鵬們最重要的事》研究報(bào)告中指出，2023年中國新能源產(chǎn)業(yè)將開啟弱肉強(qiáng)食的時(shí)代，市場競爭下，行業(yè)將緊貼12%毛利率這一有效運(yùn)營線進(jìn)行出清。

圖：新能源主機(jī)廠單車毛利情況，來源：公司年報(bào)，錦緞研究院整理 從上半年的數(shù)據(jù)來看，在上半年水深火熱的價(jià)格戰(zhàn)中，行業(yè)整體單車毛利率均值下降2pct，從去年年底的10.86%調(diào)整到到2023年H1的8.24%。除了理想繼續(xù)一騎絕塵外，只有少數(shù)企業(yè)一定程度改善了自身單車毛利，比如零跑、吉利等。

圖：主機(jī)廠單車毛利變動(dòng)情況，來源：公司年報(bào)，錦緞研究院整理 總體來說，絕大多數(shù)新能源主機(jī)廠，在應(yīng)對價(jià)格戰(zhàn)過程中較為倉惶，出現(xiàn)了比較明顯幅度的利潤垮塌。這也意味著，新能源車行業(yè)，仍處在進(jìn)一步構(gòu)建成本工藝競爭力過程中——鹿死誰手，變數(shù)依然。 對應(yīng)到二級市場表現(xiàn)，單車毛利率成為了公司市值變動(dòng)的第一錨點(diǎn)：剛剛提到的逆勢改善了單車毛利的理想和零跑，上半年分別以82.79%和58.84%領(lǐng)漲板塊。

圖：新能源主機(jī)廠市場表現(xiàn)，來源：Choice金融客戶端，錦緞研究院 總結(jié)來說，行業(yè)競爭的趨勢為企業(yè)追尋更低的單車毛利，資金也向改善了單車毛利的企業(yè)傾斜。資本市場對新能源行業(yè)的投資態(tài)度趨于理性，比起展望宏大敘事，更愿意相信落地的數(shù)據(jù)，新能源行業(yè)正從“故事會”回歸到制造業(yè)本質(zhì)。

02

新能源價(jià)格戰(zhàn)的真相

由果及因，再來看個(gè)體表現(xiàn)，這些提升了單車毛利且受市場青睞的企業(yè)又做了什么樣的努力。

從行業(yè)整體投入情況來看，新能源行業(yè)上半年?duì)I銷與研發(fā)投入體量都有較大提升，不過對比下來，還是遵循著研發(fā)》營銷的邏輯。

圖：新能源行業(yè)費(fèi)用變動(dòng)情況，來源：Choice金融客戶端，錦緞研究院 而理想和零跑的經(jīng)營策略與行業(yè)發(fā)生了一定背離，這兩家企業(yè)的營銷支出增長幅度顯著高于行業(yè)均值，同樣也高于同期研發(fā)支出的增長幅度。也就是說，比起死磕研發(fā)，目前階段新能源行業(yè)中，除了我們看到的低價(jià)競爭外，營銷更能“療效短、見效快”地改善新能源車企經(jīng)營狀況。

圖：理想與零跑支出變動(dòng)情況，來源：Choice金融客戶端，錦緞研究院 市場營銷學(xué)中有一個(gè)核心理論，認(rèn)為營銷是產(chǎn)品同質(zhì)化的產(chǎn)物。市場演變遵循一定規(guī)律：

第一階段是產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)，即企業(yè)通過對現(xiàn)有產(chǎn)品的更新?lián)Q代來提高相應(yīng)性能，以解決消費(fèi)者痛點(diǎn)，并滿足更細(xì)分的空白市場的需求，追求擴(kuò)大自身的市場份額；第二個(gè)階段是營銷驅(qū)動(dòng)，即產(chǎn)品創(chuàng)新停滯，進(jìn)入同質(zhì)化時(shí)期，營銷就是企業(yè)采用的差異化手法。

回溯新能源行業(yè)的發(fā)展，第一個(gè)階段是電動(dòng)車的出現(xiàn)，純電動(dòng)車帶消費(fèi)市場完成了一次從燃油到電力的轉(zhuǎn)變，這是突破性的供能系統(tǒng)的變化，也是新產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生顛覆舊產(chǎn)業(yè)的過程，但隨之而來的是消費(fèi)者的安全與里程焦慮。隨著磷酸鐵鋰重回主牌桌，極大程度緩解了安全焦慮。這一過程，促使行業(yè)實(shí)現(xiàn)從1-10的規(guī)模性跨越。 目前新能源車行業(yè)是否已經(jīng)進(jìn)入廣義的第二階段，仍有爭議。但無須爭辯的事實(shí)則是，當(dāng)前混動(dòng)增長的勢頭遠(yuǎn)超純電，一面明示著歷程焦慮的持續(xù)焦灼，一面則正暗示著行業(yè)的底層創(chuàng)新正處于一輪黑障期中。 隨之而來的價(jià)格戰(zhàn)，因此顯得邏輯極為通暢：需求側(cè)受經(jīng)濟(jì)周期滯阻背景下，產(chǎn)品高度同質(zhì)化的必然結(jié)果。 總結(jié)來說，發(fā)展至今，無論是表面卷營銷的價(jià)格戰(zhàn)，還是更深層次的科技屬性回歸制造業(yè)本質(zhì)，本質(zhì)的原因是行業(yè)重大創(chuàng)新的周期性缺席。

03

產(chǎn)業(yè)未來還得看寧德時(shí)代和比亞迪

大家可能并不贊同新能源汽車這個(gè)朝氣蓬勃的行業(yè)缺少創(chuàng)新的說法。畢竟汽車行業(yè)可能是目前為數(shù)不多可以與手機(jī)行業(yè)媲美發(fā)布會評論的焦點(diǎn)行業(yè)了，無數(shù)新鮮的名詞解釋遍布媒體的稿件中。

但是我們?nèi)绻娴臅矗^往周期內(nèi)的創(chuàng)新，無一不是延續(xù)著制造業(yè)創(chuàng)新的邏輯：無論是一體化壓鑄，還是各家新勢力各種新平臺的技術(shù)路徑，本質(zhì)都是延續(xù)著日本精益管理那套為壓低成本而追求的創(chuàng)新。

那么是不是沒有“新能源界的OpenAI”，這個(gè)行業(yè)就沒得看了？

答案是否定的，如果把期望從新能源行業(yè)的科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)移到制造業(yè)的提高性能上，就會得到一個(gè)新的思路：展望科技創(chuàng)新太過遙遠(yuǎn)，那企業(yè)則更應(yīng)該著眼產(chǎn)業(yè)升級下的提高性價(jià)比，而強(qiáng)者恒強(qiáng)論調(diào)下，行業(yè)頭部有更大概率為行業(yè)帶來新驚喜。

回顧歷史，回歸產(chǎn)業(yè)第一性，我們可以看到，產(chǎn)業(yè)升級的底層驅(qū)動(dòng)力量，總是由寧德時(shí)代、比亞迪、特斯拉這類掌握核心技術(shù)的產(chǎn)業(yè)龍頭所牽引。它們具有深厚的先發(fā)優(yōu)勢和規(guī)模效應(yīng)，進(jìn)而獲得遠(yuǎn)超同行的成本管理能力，并得以因此進(jìn)入“利潤-研發(fā)”正循環(huán)。

在我們長期的跟蹤研究中，對于寧德時(shí)代的認(rèn)知在于領(lǐng)先產(chǎn)業(yè)的技術(shù)研發(fā)實(shí)力與前沿路線儲備，同時(shí)它的規(guī)模性產(chǎn)能工藝效率是其成為全球龍頭的關(guān)鍵要素。某種意義上，期待產(chǎn)業(yè)核心技術(shù)的進(jìn)一步深度技術(shù)變革，就是期待它的工具箱在未來2-3個(gè)季度內(nèi)出現(xiàn)重大更新。

而關(guān)于比亞迪，在之前的研究《汽車行業(yè)就只能10倍市盈率么？》中，曾列舉舉其在插混市場獲取定價(jià)權(quán)的例子。

2021年3月上市的比亞迪秦plus-dmi，是現(xiàn)在主力的DMI系統(tǒng)第一款車，迄今兩年多的時(shí)間里，其他廠商在這個(gè)市場仍然沒有追趕上。

因?yàn)樵?021年比亞迪推出DMI之前，比亞迪的插混系統(tǒng)已經(jīng)迭代了四代了。2009年12月，比亞迪第一款插混電車，也是世界上第一款插混電動(dòng)車F3DM就已經(jīng)上市了，中間兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)十幾年，比亞迪一直沒有放棄這條路線，基本上把能掉的坑都趟過一遍。

其他企業(yè)想要彌補(bǔ)這個(gè)差距，簡單的復(fù)習(xí)制造原理和堆積科技人才或許奏效，但經(jīng)驗(yàn)論決定這是需要時(shí)間來追趕的。

強(qiáng)者恒強(qiáng)聽起來簡單，但背后是持續(xù)的技術(shù)迭代和漫長的時(shí)間積累。企業(yè)做出的那些錯(cuò)誤或正確的決策，聚合起來，在時(shí)間窗口下構(gòu)成了先發(fā)優(yōu)勢。沙粒不可計(jì)數(shù)，疊壓成沉積物，然后成為巖石。所以，未來行業(yè)層面的創(chuàng)新，還是得看寧德時(shí)代和比亞迪等產(chǎn)業(yè)龍頭。

總結(jié)一下，本文的兩個(gè)核心觀點(diǎn)：

1、新能源車企卷入價(jià)格戰(zhàn)的主因是創(chuàng)新的停滯，在此基礎(chǔ)上，新能源行業(yè)從科技屬性回歸制造業(yè)本質(zhì)，因而毛利率成為衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與價(jià)值的重要錨點(diǎn)。

2、在技術(shù)突破的周期性黑障里，新能源行業(yè)的增長勢能需要訴諸制造業(yè)供應(yīng)鏈管理能力的提高，走出價(jià)格戰(zhàn)泥沼，大概率還要依靠技術(shù)和資源方面都具備優(yōu)勢的龍頭牽引實(shí)現(xiàn)新一輪產(chǎn)業(yè)升級。