隨著PCB行業(yè)變化加劇，未來(lái)PCB企業(yè)的信用水平將出現(xiàn)分化。

一、行業(yè)分析

受益于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、PCB產(chǎn)業(yè)中心持續(xù)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移以及下游新興領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)等因素影響，2017年以來(lái)國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)景氣度處于較高水平。

下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛且趨多元化的產(chǎn)品特性使得PCB行業(yè)受下游單一行業(yè)影響較小，行業(yè)周期性主要表現(xiàn)為隨宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)以及電子信息產(chǎn)業(yè)的整體發(fā)展?fàn)顩r而變化。

國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)整體發(fā)展趨勢(shì)與全球表現(xiàn)趨同，且國(guó)內(nèi)憑借完善的產(chǎn)業(yè)鏈、低廉的生產(chǎn)成本以及內(nèi)需市場(chǎng)潛力等優(yōu)勢(shì)，使得全球PCB產(chǎn)業(yè)中心持續(xù)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移，國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)值規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。

此外，近年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)呈穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)，結(jié)構(gòu)性改革以及工業(yè)4.0等帶來(lái)新的動(dòng)能有效推動(dòng)了PCB產(chǎn)品在人工智能、汽車(chē)電子化、云計(jì)算等新興領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)，促使國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)發(fā)展加快，景氣度處于較高水平，2015-2017年國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)值分別同比增長(zhǎng)0.25%、3.45%和3.65%，增速優(yōu)于全球。

PCB下游需求出現(xiàn)分化，其中通信、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子等傳統(tǒng)PCB下游需求增長(zhǎng)趨緩，汽車(chē)電子領(lǐng)域需求增長(zhǎng)較快，同時(shí)云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能等新興領(lǐng)域?qū)χ懈叨薖CB產(chǎn)品開(kāi)始逐漸釋放需求。

PCB行業(yè)涉及的下游產(chǎn)品繁多，行業(yè)的發(fā)展與下游應(yīng)用領(lǐng)域的發(fā)展高度相關(guān)。根據(jù)第三方咨詢(xún)公司Prismark的數(shù)據(jù)，大批量板的產(chǎn)值約占PCB整體產(chǎn)值規(guī)模的80%-85%，小批量約占10%-15%。

從近年P(guān)CB產(chǎn)值在下游領(lǐng)域的分布情況看，通信、計(jì)算機(jī)和消費(fèi)電子為PCB行業(yè)的三大應(yīng)用領(lǐng)域，其占比合計(jì)約為三分之二，這三大下游行業(yè)的發(fā)展對(duì)PCB行業(yè)產(chǎn)生影響；另外汽車(chē)電子是增長(zhǎng)最快的下游行業(yè)，其占比從2011年的5.54%增長(zhǎng)至2016年的9.09%。

我國(guó)計(jì)算機(jī)行業(yè)經(jīng)過(guò)多年快速發(fā)展在2013年見(jiàn)頂，2014年出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，經(jīng)過(guò)三年的調(diào)整，計(jì)算機(jī)產(chǎn)量在2017年有所回暖，但由于計(jì)算機(jī)行業(yè)已相對(duì)飽和，預(yù)計(jì)未來(lái)將保持較為平穩(wěn)的增長(zhǎng)。

汽車(chē)電子是PCB下游市場(chǎng)中發(fā)展最快的領(lǐng)域。電子化和智能化是當(dāng)前汽車(chē)技術(shù)發(fā)展的重要方向，隨著消費(fèi)者對(duì)汽車(chē)舒適性、娛樂(lè)性、安全性等方面需求的不斷提高，汽車(chē)電子成為當(dāng)前汽車(chē)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的重要方面。隨著汽車(chē)電子化和無(wú)人駕駛技術(shù)的發(fā)展，汽車(chē)產(chǎn)業(yè)對(duì)高端電子通信技術(shù)的需求也越來(lái)越高，為PCB行業(yè)帶來(lái)了新的發(fā)展機(jī)遇。

同時(shí)云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能等領(lǐng)域的應(yīng)用逐漸廣泛，新興領(lǐng)域?qū)Ω咚偻ㄐ藕透咚俅鎯?chǔ)有較高需求，進(jìn)而帶動(dòng)了高端PCB產(chǎn)品發(fā)展。此外，針對(duì)PCB下游行業(yè)，國(guó)家亦多次出臺(tái)相關(guān)政策鼓勵(lì)集成電路行業(yè)、智能硬件產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，2018年《政府工作報(bào)告》提出“推動(dòng)集成電路、第五代移動(dòng)通信、飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、新能源汽車(chē)等產(chǎn)業(yè)發(fā)展”，政策的支持將帶動(dòng)新一輪的固定資產(chǎn)投資，促進(jìn)我國(guó)PCB行業(yè)的發(fā)展。

綜合來(lái)看，PCB下游需求結(jié)構(gòu)有所變化，通信、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子等傳統(tǒng)PCB下游需求增長(zhǎng)趨緩，汽車(chē)電子領(lǐng)域需求增長(zhǎng)較快，同時(shí)云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能等新興領(lǐng)域?qū)χ懈叨薖CB產(chǎn)品開(kāi)始逐漸釋放需求。隨著下游行業(yè)的技術(shù)革新以及政策支持將創(chuàng)造PCB產(chǎn)品更新升級(jí)需求，未來(lái)國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)仍具備較好的發(fā)展空間。

PCB細(xì)分產(chǎn)品技術(shù)含量及政策支持力度存異，其中單雙面板及常規(guī)多層板價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)擴(kuò)張面臨壓力；高多層板、柔性板、HDI板市場(chǎng)需求旺盛，且受到行業(yè)政策支持，具有較大增長(zhǎng)潛力。

由于制造工藝復(fù)雜、生產(chǎn)線資金沉淀較高、規(guī)模效應(yīng)較為明顯，PCB行業(yè)具有產(chǎn)品細(xì)分度高、生產(chǎn)環(huán)節(jié)分工細(xì)致、資金密集及技術(shù)密集的特點(diǎn)。目前行業(yè)主要產(chǎn)品包括單雙面板、多層板（分為常規(guī)多層板和高多層板）、柔性板、HDI板及IC載板，因技術(shù)含量不同，各細(xì)分產(chǎn)品的生命周期及競(jìng)爭(zhēng)格局存在分化。

國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)品市場(chǎng)以多層板為主，其占比接近50%。從趨勢(shì)上看，近十年來(lái)市場(chǎng)構(gòu)成出現(xiàn)一定變化，其中單雙面板和多層板的市場(chǎng)占比呈下降趨勢(shì)，2016年單雙面板和多層板分別占比19.62%和44.15%；柔性板、HDI板以及IC載板受下游新興領(lǐng)域的市場(chǎng)需求推動(dòng)，其在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中的占比不斷提升，2016年柔性板和HDI板的占比分別為17.08%、16.50%；IC載板因技術(shù)不成熟且存在資金壁壘，目前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中產(chǎn)值占比很低，2016年僅為2.65%，內(nèi)資廠商中僅有深南電路（002916.SZ）、興森科技（002436.SZ）等少數(shù)企業(yè)能夠生產(chǎn)。

此外，行業(yè)政策對(duì)各細(xì)分產(chǎn)品的支持力度亦存在分化。自2013年以來(lái)我國(guó)政府和行業(yè)主管部門(mén)推出了一系列指導(dǎo)PCB產(chǎn)品發(fā)展的行業(yè)政策（具體見(jiàn)表2），各項(xiàng)政策旨在鼓勵(lì)和推動(dòng)高端PCB產(chǎn)品的投資與發(fā)展。2017年國(guó)家發(fā)改委出臺(tái)了《戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品和服務(wù)指導(dǎo)目錄》（2016版），提出將“高密度互連印制電路板、柔性多層印制電路板、特種印制電路板”等列入戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)產(chǎn)品和服務(wù)指導(dǎo)目錄。

長(zhǎng)期來(lái)看，隨著電子產(chǎn)品往輕薄小方向發(fā)展，傳統(tǒng)PCB產(chǎn)品的市場(chǎng)需求增長(zhǎng)有限，同時(shí)原材料價(jià)格上漲以及勞動(dòng)力成本增加將使得其價(jià)格優(yōu)勢(shì)被削弱，未來(lái)該類(lèi)產(chǎn)品市場(chǎng)擴(kuò)張面臨壓力；而高多層板、柔性板以及HDI板等產(chǎn)品將在政策的持續(xù)支持和下游新興市場(chǎng)需求的推動(dòng)下，具備較大的增長(zhǎng)潛力。

國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)市場(chǎng)高度分散，競(jìng)爭(zhēng)激烈，本土企業(yè)在規(guī)模及技術(shù)水平上相對(duì)滯后，隨著行業(yè)變化加劇，大型廠商市場(chǎng)份額提升；2017年以來(lái)本土龍頭企業(yè)集中上市，高端PCB產(chǎn)品產(chǎn)能大規(guī)模擴(kuò)張，未來(lái)行業(yè)或面臨一定的產(chǎn)能消化風(fēng)險(xiǎn)。

目前全球PCB產(chǎn)業(yè)主要集中在亞洲，以中國(guó)大陸、日本、韓國(guó)、中國(guó)***為主要生產(chǎn)地。

國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)與全球市場(chǎng)呈現(xiàn)出一致性，市場(chǎng)高度分散、競(jìng)爭(zhēng)充分。根據(jù)CPCA數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)大約1,500家，市場(chǎng)規(guī)模約280億美元，數(shù)量眾多，產(chǎn)業(yè)集中度低，單一企業(yè)市場(chǎng)份額較小。

近年來(lái)為適應(yīng)下游技術(shù)革新帶來(lái)的高端產(chǎn)品的市場(chǎng)需求，本土企業(yè)日益重視產(chǎn)品升級(jí)和技術(shù)研究，在5G無(wú)線通信線路板、高安全性精密汽車(chē)板、高密度線路板銅厚環(huán)保電鍍均勻性等新技術(shù)領(lǐng)域加大研發(fā)投入。考慮到電子信息產(chǎn)業(yè)產(chǎn)品技術(shù)更新較快，若當(dāng)前擴(kuò)產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)技術(shù)未能及時(shí)更新或者新興領(lǐng)域市場(chǎng)需求滲透率低于預(yù)期，行業(yè)或面臨一定的產(chǎn)能消化風(fēng)險(xiǎn)。

PCB生產(chǎn)制造過(guò)程存在一定的環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)和安全隱患，日益趨嚴(yán)的環(huán)保政策和安全整治將對(duì)PCB行業(yè)產(chǎn)生影響；同時(shí)國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)參與全球化競(jìng)爭(zhēng)的程度較高，需關(guān)注PCB行業(yè)可能面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)及貿(mào)易壁壘。

PCB制造存在一定的環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)和安全隱患。由于PCB生產(chǎn)過(guò)程涉及多種化學(xué)和電化學(xué)反應(yīng)，生產(chǎn)的原材料包含銅、鎳金、銀等重金屬以及大量強(qiáng)酸、強(qiáng)堿、強(qiáng)氧化劑等易燃易爆化學(xué)品，蝕刻、電鍍等工藝過(guò)程中因電加熱、蒸汽加熱易導(dǎo)致可燃?xì)怏w、腐蝕性氣體揮發(fā)和粉塵顆粒排放，且如果排風(fēng)系統(tǒng)故障不及時(shí)清理極易引發(fā)火災(zāi)。

短期來(lái)看，持續(xù)收緊的環(huán)保、安監(jiān)督查將對(duì)PCB行業(yè)產(chǎn)生不利影響，首先環(huán)保及安全生產(chǎn)不達(dá)標(biāo)的中小PCB企業(yè)，或面臨直接關(guān)廠風(fēng)險(xiǎn)，或面臨轉(zhuǎn)型升級(jí)導(dǎo)致的生產(chǎn)成本提高；其次，嚴(yán)苛的環(huán)保及安監(jiān)督查亦會(huì)減少PCB產(chǎn)業(yè)鏈上游原材料的產(chǎn)能供給，導(dǎo)致上游原材料供應(yīng)緊張，對(duì)PCB制造企業(yè)帶來(lái)成本控制壓力。但長(zhǎng)期來(lái)看，環(huán)保政策和安全整治有利于加速企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、促進(jìn)PCB行業(yè)的良性發(fā)展，行業(yè)或?qū)⑦M(jìn)一步向具備技術(shù)、資金及環(huán)保等優(yōu)勢(shì)的大型廠商集中。

另一方面，PCB產(chǎn)品外銷(xiāo)區(qū)域包含美洲、亞洲（不含中國(guó)大陸）和歐洲等，2018年4月3日美國(guó)擬加征關(guān)稅的中國(guó)商品清單中，涉及到部分PCB產(chǎn)品，對(duì)美出口依賴(lài)度較大的企業(yè)將受到一定影響，比如明陽(yáng)電路（其2016年來(lái)自美洲的收入占比約30%）。

長(zhǎng)期來(lái)看，隨著行業(yè)變化加劇，傳統(tǒng)PCB產(chǎn)品市場(chǎng)需求增長(zhǎng)有限，疊加越來(lái)越嚴(yán)厲的環(huán)保及安全督查，未來(lái)運(yùn)作不規(guī)范、技術(shù)工藝水平低下的小廠商將面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；以傳統(tǒng)PCB產(chǎn)品為主的廠家亦面臨利潤(rùn)空間不斷收窄、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)急需升級(jí)調(diào)整等壓力；大型廠商具有技術(shù)和資金優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步向規(guī)模化、高技術(shù)含量方向發(fā)展，市場(chǎng)集中度提升。

2017年P(guān)CB主要原材料價(jià)格漲幅較大，為PCB生產(chǎn)企業(yè)帶來(lái)一定成本控制壓力；隨著銅箔行業(yè)產(chǎn)能整體提升，未來(lái)銅箔及覆銅板的漲價(jià)趨勢(shì)可能有所緩和。

PCB生產(chǎn)所需的主要原材料包括覆銅板、半固化片、銅箔、銅球、油墨等，覆銅板等原料成本通常占到總成本的50%以上，因此上游原材料的價(jià)格和供應(yīng)情況將對(duì)PCB的生產(chǎn)狀況和利潤(rùn)水平產(chǎn)生較大影響。參考近兩年上市的四家上市公司，原材料采購(gòu)中成本比例最高的是覆銅板，加上銅箔和銅球等銅材，銅材料占到公司原材料成本的約50%以上。

2017年銅價(jià)開(kāi)始反彈，相較2016年LME銅價(jià)上升超過(guò)1,000美元/噸，PCB行業(yè)的毛利率水平停止回升，基本與2016年持平。圖9是PCB行業(yè)主要上市公司的平均毛利率（選取了22家A股上市公司作為樣本，平均值為算術(shù)平均值）和LME銅價(jià)格（選取了LME銅連續(xù)指數(shù)每年交易價(jià)格的均值）的走勢(shì)圖。

主要原材料覆銅板價(jià)格上漲的原因系上游銅箔漲價(jià)并向下傳導(dǎo)所致。一方面供給側(cè)改革使上游銅箔部分產(chǎn)能淘汰，供給下降；另一方面由于新能源汽車(chē)動(dòng)力電池需求大幅提升導(dǎo)致銅箔供給被鋰電銅箔分流。供需兩方面原因致使銅箔供不應(yīng)求，抬高了下游企業(yè)的采購(gòu)成本。

二、企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變化分析

（一）數(shù)據(jù)選取

以下財(cái)務(wù)分析選取申銀萬(wàn)國(guó)行業(yè)分類(lèi)下的SW印制電路板上市公司為樣本，共22家（詳見(jiàn)附錄二），剔除PCB上游供應(yīng)商生益科技（600183.SH）、金安國(guó)紀(jì)（002636.SZ）和華正新材（603186.SH）以及PCB產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入占比不及營(yíng)業(yè)收入30%的傳藝科技（002866.SZ），有效樣本數(shù)據(jù)共18家（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“PCB行業(yè)主要上市公司”）。

（二）企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)變化分析

2017年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司資產(chǎn)規(guī)模高速增長(zhǎng)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，但應(yīng)收賬款占比較高，需關(guān)注行業(yè)景氣度下行帶來(lái)的壞賬風(fēng)險(xiǎn)

2016年以來(lái)受益于全球PCB產(chǎn)能持續(xù)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移以及下游新興領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)發(fā)展加快，景氣度較高，越來(lái)越多的大型廠商選擇A股上市，2017年以來(lái)國(guó)內(nèi)共有8家PCB生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行了IPO，行業(yè)主要上市公司業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，資產(chǎn)規(guī)模高速增長(zhǎng)。截至2017年末，PCB行業(yè)主要上市公司平均資產(chǎn)總額和凈資產(chǎn)分別為34.54億元和20.85億元，同比分別增長(zhǎng)23.35%和23.25%。

從PCB行業(yè)主要上市公司的資產(chǎn)及營(yíng)業(yè)收入規(guī)模的分布情況看，資產(chǎn)與營(yíng)業(yè)收入規(guī)模呈明顯的正相關(guān)性，2017年收入排名前十的企業(yè)中，有8家企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模的排名亦處于前十水平。

從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)上看，貨幣資金、應(yīng)收款項(xiàng)、存貨和固定資產(chǎn)為PCB行業(yè)的主要資產(chǎn)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定。

固定資產(chǎn)主要系生產(chǎn)設(shè)備及廠房，PCB行業(yè)具有生產(chǎn)環(huán)節(jié)分工細(xì)致、不同生產(chǎn)工藝需匹配不同種類(lèi)的生產(chǎn)設(shè)備及相關(guān)檢測(cè)配套設(shè)施等特點(diǎn)，且較多的生產(chǎn)設(shè)備需要進(jìn)口，成本投入大，因此固定資產(chǎn)成為PCB企業(yè)占比最高的資產(chǎn)構(gòu)成部分。

2017年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有下降，同時(shí)上下游的結(jié)算效率提升，凈營(yíng)業(yè)周期縮短，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)減少，行業(yè)整體資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率有所提升。

PCB行業(yè)普遍采取“以銷(xiāo)定產(chǎn)”的生產(chǎn)模式，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在2個(gè)月左右，但2016年存貨周轉(zhuǎn)率有所下降，一方面由于企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大，相應(yīng)的原材料、在產(chǎn)品及庫(kù)存商品隨之增加；另一方面部分PCB企業(yè)為提高銷(xiāo)售業(yè)績(jī)，增加了DDU（一種貿(mào)易模式，相當(dāng)于客戶(hù)存貨向上游轉(zhuǎn)移）客戶(hù)的業(yè)務(wù)量使得交貨周期延長(zhǎng)。受存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加影響，2016年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司平均凈營(yíng)業(yè)周期上升，由2015年的61.24天上升至71.20天。2017年行業(yè)景氣度提升，PCB行業(yè)主要上市公司平均營(yíng)業(yè)收入規(guī)模快速增長(zhǎng)，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有下降，同時(shí)上下游的結(jié)算效率亦隨著行業(yè)景氣度提高而有所加快，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)均較上年下降，凈營(yíng)業(yè)周期縮短至63.56天。

整體看，2015年以來(lái)PCB行業(yè)主要上市公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和凈營(yíng)業(yè)周期呈現(xiàn)一定波動(dòng)，應(yīng)收賬款平均回收周期以及固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率亦受行業(yè)景氣度影響較大。2017年行業(yè)景氣度較高，使得PCB行業(yè)上下游的結(jié)算效率提升，凈營(yíng)業(yè)周期縮短，固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)減少，行業(yè)整體資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率有所提升。

2017年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司收入規(guī)模高速增長(zhǎng)，但受原材料價(jià)格上漲以及匯兌損失影響，行業(yè)盈力水平有所下降；行業(yè)內(nèi)企業(yè)的毛利率水平差異較大

2017年主要上市公司的平均營(yíng)業(yè)收入達(dá)到23.99億元，同比增長(zhǎng)24.92%，增速顯著高于行業(yè)平均水平（國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)值增速3.65%），反映出上市公司市場(chǎng)占有率提高。

近年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司的平均銷(xiāo)售毛利率出現(xiàn)小幅波動(dòng)，該變化與行業(yè)景氣度以及原材料價(jià)格波動(dòng)等因素有關(guān)。

PCB行業(yè)主要上市公司期間費(fèi)用較高，一定程度上侵蝕了企業(yè)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。

綜上因素，在原材料價(jià)格上漲以及匯兌損失影響下，2017年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率出現(xiàn)下滑，由上年的10.95%下降至9.80%；凈利潤(rùn)增速較2016年回落19.90個(gè)百分點(diǎn)；總資產(chǎn)報(bào)酬率亦出現(xiàn)下降，從8.83%下降至7.85%，行業(yè)整體盈利能力下降。

從PCB行業(yè)主要上市公司的毛利率分布情況看，不同企業(yè)的毛利率差異較大，其中市場(chǎng)定位于小批量板的企業(yè)或者其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以高端產(chǎn)品為主的企業(yè)，如丹邦科技（主營(yíng)封裝基板和柔性板）、崇達(dá)技術(shù)（定位于小批量板市場(chǎng)）等，其毛利率近年均維持在30%以上，顯著高于行業(yè)平均水平；而市場(chǎng)定位為大批量板或者產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中單雙面板占比較高的企業(yè)，比如滬電股份（定位于大批量板市場(chǎng)）、超華科技（主營(yíng)單雙面板）等，其毛利率水平則偏低，在20%以下。

此外，2016年以來(lái)PCB行業(yè)景氣度上行，毛利率位于最大和最小區(qū)間的企業(yè)家數(shù)增加，表明PCB行業(yè)主要上市公司中高毛利率的企業(yè)盈利水平進(jìn)一步提高，而低毛利率的企業(yè)其盈利能力進(jìn)一步弱化。

2017年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量狀況表現(xiàn)較好，隨著原材料成本增長(zhǎng)迅速，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流或面臨一定下滑風(fēng)險(xiǎn)

PCB行業(yè)主要上市公司在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先地位，對(duì)下游客戶(hù)的款項(xiàng)結(jié)算處于相對(duì)較強(qiáng)勢(shì)地位，近年來(lái)PCB行業(yè)主要上市公司平均收現(xiàn)比表現(xiàn)較好，2017年收現(xiàn)比進(jìn)一步提升至0.92；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的平均現(xiàn)金流量?jī)纛~均為正值，且隨著PCB行業(yè)主要上市公司營(yíng)業(yè)收入規(guī)模的增加，現(xiàn)金流入凈額同比增加，整體上PCB行業(yè)主要上市公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金回籠情況尚可。

投資活動(dòng)現(xiàn)金流出主要系機(jī)器設(shè)備投資支出以及研發(fā)支出。近年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司投資活動(dòng)產(chǎn)生的平均現(xiàn)金流均表現(xiàn)為凈流出狀態(tài)，其中2016年大量PCB企業(yè)為消化上年庫(kù)存縮減了當(dāng)期的投資活動(dòng)規(guī)模，使得PCB行業(yè)主要上市公司產(chǎn)生的平均現(xiàn)金流量?jī)纛~減少；2017年大廠集中擴(kuò)產(chǎn)以及部分企業(yè)利用閑置的募集資金購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品導(dǎo)致投資活動(dòng)凈流出規(guī)模大幅增加。

PCB行業(yè)主要上市公司債務(wù)以流動(dòng)負(fù)債為主，2017年其經(jīng)營(yíng)性債務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，同時(shí)股權(quán)融資規(guī)模上升導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率下降，短期償債能力尚可

近年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，應(yīng)付賬款、應(yīng)付職工薪酬等經(jīng)營(yíng)性債務(wù)快速增加，導(dǎo)致負(fù)債規(guī)模增長(zhǎng)較快，2017年末平均負(fù)債總額達(dá)到13.69億元，較2016年末增長(zhǎng)23.49%。

債務(wù)結(jié)構(gòu)方面，PCB行業(yè)主要上市公司以流動(dòng)負(fù)債為主，近年其流動(dòng)負(fù)債占比維持在80%左右，與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)匹配度一般。

從短期償債能力看，近年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率整體呈上升趨勢(shì)，2017年末其流動(dòng)比率和速動(dòng)比率分別為1.83和1.52，短期償債能力尚可。從長(zhǎng)期償債情況來(lái)看，近年P(guān)CB行業(yè)主要上市公司產(chǎn)權(quán)比率呈下行趨勢(shì)，由于樣本選取于A股上市公司，近兩年進(jìn)行IPO的企業(yè)較多，大規(guī)模的股權(quán)融資增強(qiáng)了公司資本實(shí)力，PCB行業(yè)主要上市公司長(zhǎng)期償債壓力減弱。

PCB行業(yè)主要上市公司應(yīng)收賬款規(guī)模較大，占用企業(yè)大量的營(yíng)運(yùn)資金；原材料成本快速上升以及匯兌損失削弱了企業(yè)的盈利能力，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~面臨一定的下滑風(fēng)險(xiǎn)。總體來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不大，但未來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒃黾印?/p>

三、2017年P(guān)CB行業(yè)信用級(jí)別分布與變遷分析

（一）行業(yè)信用級(jí)別分布

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至2017年末PCB行業(yè)內(nèi)的發(fā)行債券企業(yè)共3家（含PCB上游原材料供應(yīng)商生益科技）。3家發(fā)行債券企業(yè)均于2017年首次發(fā)行，主體信用均為首次評(píng)級(jí)。從級(jí)別分布看，3家發(fā)行債券企業(yè)的主體信用級(jí)別集中在AA至AA+之間，其中級(jí)別為AA+的1家，級(jí)別為AA的2家；主體信用評(píng)級(jí)展望均為穩(wěn)定。截至2018年4月末，無(wú)企業(yè)被評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)列入可能降級(jí)觀察名單。

（二）行業(yè)信用級(jí)別遷移

從信用級(jí)別來(lái)看，截至2018年4月末，3家PCB發(fā)債企業(yè)的主體級(jí)別均未發(fā)生變動(dòng)。由于PCB行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，行業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量較多，單個(gè)企業(yè)市場(chǎng)占有率不高，故行業(yè)發(fā)債企業(yè)數(shù)量有限，且級(jí)別集中在AA及AA+。

四、PCB行業(yè)信用展望

2017年以來(lái)國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)景氣度較高，行業(yè)發(fā)展加快，PCB企業(yè)資產(chǎn)及收入規(guī)模保持高速增長(zhǎng)，同時(shí)政府部門(mén)出臺(tái)了一系列的政策以促進(jìn)PCB產(chǎn)業(yè)及PCB下游行業(yè)的持續(xù)發(fā)展，未來(lái)在汽車(chē)電子化、人工智能、云計(jì)算等下游新興領(lǐng)域的市場(chǎng)需求推動(dòng)下，PCB行業(yè)仍具有較好的發(fā)展空間。但考慮到PCB行業(yè)受貿(mào)易政策及匯率波動(dòng)的影響較大，且主要原材料價(jià)格漲幅較大，行業(yè)盈利水平有所下滑；同時(shí)我們關(guān)注到傳統(tǒng)PCB下游需求增長(zhǎng)趨緩，而2017年供給端集中擴(kuò)產(chǎn)，若下游新興領(lǐng)域的市場(chǎng)需求滲透率低于預(yù)期，將導(dǎo)致行業(yè)的周期性產(chǎn)能過(guò)剩，未來(lái)PCB行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒃黾印?/p>

具體而言，隨著PCB行業(yè)變化加劇，未來(lái)PCB企業(yè)的信用水平將出現(xiàn)分化。具備資金、技術(shù)等優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)在傳統(tǒng)PCB產(chǎn)品增長(zhǎng)有限的情況下，能夠通過(guò)技術(shù)升級(jí)、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)提高自身的盈利能力，同時(shí)借助資本市場(chǎng)提升資本實(shí)力，進(jìn)一步向規(guī)?；较虬l(fā)展，其競(jìng)爭(zhēng)能力持續(xù)增強(qiáng)，將維持較好的信用水平；在環(huán)保政策日益趨嚴(yán)、原材料成本上升、傳統(tǒng)PCB下游需求增長(zhǎng)趨緩的情況下，一些未能實(shí)現(xiàn)快速轉(zhuǎn)型變革的二線企業(yè)，信用級(jí)別易出現(xiàn)變遷；而運(yùn)作不規(guī)范、技術(shù)工藝水平低下以及環(huán)保設(shè)施投入不足的小型廠商將面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力，未來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)較大。

另外，分享一篇近期看到的文章《中國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展長(zhǎng)期落后原因分析》，有興趣的朋友可以自己上網(wǎng)搜索查看。

朱貽瑋老師以其在產(chǎn)業(yè)50多年的閱歷，為讀者分析了中國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展長(zhǎng)期落后的原因，全文共11000余字。

中國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展從1965年開(kāi)始算起，到2015年已有50年歷史，時(shí)至今日又過(guò)去2年半。我國(guó)起步時(shí)，距離美國(guó)只有7年時(shí)間。但是為什么我國(guó)集成電路長(zhǎng)期處于落后狀況？后來(lái)起步的韓國(guó)和我國(guó)***地區(qū)卻跑到我們前面，獲得了長(zhǎng)足進(jìn)步。今年改革開(kāi)放已經(jīng)40年，我國(guó)工業(yè)各部門(mén)都有很快發(fā)展，不少行業(yè)進(jìn)入世界前列，特別是電子信息產(chǎn)業(yè)中各類(lèi)電子整機(jī)的產(chǎn)業(yè)規(guī)模都在世界前三位。而唯獨(dú)各類(lèi)整機(jī)的心臟：集成電路，一般稱(chēng)為“芯片”，總是落后于整機(jī)之后，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足整機(jī)的需求，長(zhǎng)期依賴(lài)進(jìn)口。近幾年進(jìn)口集成電路所用的外匯甚至超過(guò)石油而居第一位。今年4月發(fā)生的中興事件，更說(shuō)明我國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)的整機(jī)單位嚴(yán)重依賴(lài)美國(guó)集成電路的現(xiàn)實(shí)。那么，中國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)為什么長(zhǎng)期處于落后狀態(tài)？究其原因到底是為什么？不找到具體原因怎么能設(shè)法改正而急起直追呢？！本文試圖深入思考來(lái)刨刨根源，重點(diǎn)探索內(nèi)在原因。當(dāng)然，這只是我一人之見(jiàn)，僅憑我接觸到或了解到的一個(gè)側(cè)面所想到之處，正確與否請(qǐng)眾人評(píng)議。可能我的話要得罪一些單位、一些人，但是為了尋找原因，還得說(shuō)出來(lái)讓大家來(lái)思考和評(píng)論。

全文共有12個(gè)小結(jié)：

一、國(guó)家高層認(rèn)識(shí)滯后 二、長(zhǎng)期資金投入不足 三、研究與產(chǎn)業(yè)脫節(jié) 四、引進(jìn)與消化吸收創(chuàng)新脫節(jié) 五、地方政府支持不力 六、企業(yè)缺乏領(lǐng)軍人才 七、“以產(chǎn)頂進(jìn)”難之又難 八、國(guó)產(chǎn)設(shè)備配套困難 九、企業(yè)決策失誤 十、人才培養(yǎng)誤區(qū) 十一、社會(huì)認(rèn)知歧異 十二、美國(guó)技術(shù)封鎖

附文章結(jié)束語(yǔ)：

上面提到的各種原因，是長(zhǎng)期影響著導(dǎo)致中國(guó)大陸集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展落后的因素。今天來(lái)看，有的已有改進(jìn)。

現(xiàn)今也要針對(duì)所存在的各種原因，一個(gè)一個(gè)地采取相應(yīng)的措施，加以克服改進(jìn)，才能使我國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)以更快的速度前進(jìn)，把電路生產(chǎn)工藝技術(shù)水平從現(xiàn)在28納米提高到20、14、10納米，以至7納米、5納米，把各類(lèi)高端集成電路產(chǎn)品研發(fā)出來(lái)，把生產(chǎn)規(guī)模搞上去，扎實(shí)做到“以產(chǎn)頂進(jìn)”，使集成電路自給率不斷提高上去，力爭(zhēng)在兩、三年內(nèi)達(dá)到30％，在七、八年內(nèi)達(dá)到50％。