洛陽鉬業(yè)（03993），全球前五大鉬生產(chǎn)商，最大鎢生產(chǎn)商之一，全球第二大鈷、鈮生產(chǎn)商，全球領(lǐng)先的銅生產(chǎn)商，巴西境內(nèi)第二大磷肥生產(chǎn)商……在國際金屬市場(chǎng)可謂長袖善舞。

這家公司近日公布了關(guān)于收購BHR DRC的最新進(jìn)展。

BHR DRC是誰？這不重要，重要的是BHR DRC持有TFHL的30%權(quán)益，而TFHL持有Tenke Mining的80%權(quán)益，Tenke Mining則擁有Tenke Fungurume礦區(qū)。也就是說，BHR DRC間接持有Tenke Fungurume礦區(qū)的24%權(quán)益。

Tenke Fungurume礦區(qū)位于剛果，是世界上規(guī)模最大、礦石品位最高的在產(chǎn)銅鈷礦之一，該礦區(qū)已探明的銅、鈷經(jīng)濟(jì)儲(chǔ)量分別為376萬噸和51萬噸，該礦區(qū)探明和控制的銅、鈷資源量（不包括經(jīng)濟(jì)儲(chǔ)量）分別為1309.8萬噸和132.2萬噸。

銅，不用多介紹了，人類使用銅及其合金已有數(shù)千年歷史，到如今，是塑造現(xiàn)代人類文明最重要的有色金屬，廣泛應(yīng)用于各種工業(yè)、建造業(yè)、電氣等等，是全球消費(fèi)量最大的有色金屬之一。

鈷是金屬界的后起之秀，近年因?yàn)殡妱?dòng)車的發(fā)展而后來居上，成為最重要的金屬商品之一。鈷是生產(chǎn)電動(dòng)車電池的一種關(guān)鍵金屬。另外，鈷還是用于飛機(jī)引擎的超級(jí)合金。鈷一般為銅或鎳礦的副產(chǎn)品。

在分析洛陽鉬業(yè)為何終止之前的收購協(xié)議而重新制訂協(xié)議之前，有必要先回到今年的一月份。

舊協(xié)議

根據(jù)洛陽鉬業(yè)2019年1月18日的公告，其同意以11.36億美元的代價(jià)收購BHR DRC的全部已發(fā)行及發(fā)行在外的股份。洛鉬將主要通過現(xiàn)有的現(xiàn)金儲(chǔ)備及銀行貸款（如有需要）支付。

新協(xié)議

今天，洛陽鉬業(yè)宣布終止2019年1月18日公告的BHR DRC股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，而于6月19日簽訂BHR股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，收購?fù)瑯拥馁Y產(chǎn)——Tenke Fungurume礦區(qū)的24%權(quán)益。所不同的是，收購代價(jià)改了。

新協(xié)議的購買代價(jià)為4.7億美元（約合32.304億元人民幣），同時(shí)該公司將承接BHR于2017年訂立收購該礦區(qū)24%權(quán)益時(shí)，本金金額為6.9億美元（約合47.425億元人民幣）的未償付銀行貸款及其累計(jì)利息。洛鉬將通過其自有財(cái)務(wù)資源支付全部購買代價(jià)。

也就是說，根據(jù)新條款，洛鉬只需支付代價(jià)4.7億美元，而同時(shí)承擔(dān)起該公司的6.9億美元債務(wù)。

洛鉬不差錢

根據(jù)其按中國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制的2019年第一季業(yè)績，截至2019年3月31日，洛鉬持有現(xiàn)金303.157億元人民幣，較年初增加了13.77%；附息債務(wù)為375.92億元人民幣，其中只有119.66億元人民幣應(yīng)在一年內(nèi)支付，2019年第1季，來自經(jīng)營活動(dòng)的凈現(xiàn)金流入為4.76億元人民幣。

也就是說，即使立即償付一百多億應(yīng)在一年內(nèi)支付的短期債務(wù)，洛鉬仍有接近兩百億現(xiàn)金可供調(diào)配，支付11.36億美元（約合78.08億元人民幣）的收購代價(jià)可以說是分分鐘的事，更何況洛鉬還在今天發(fā)布的董事會(huì)決議中通過了授權(quán)閑置資金購買結(jié)構(gòu)性存款計(jì)劃的提議，授權(quán)金額為300億元人民幣，利率不低于3.8%，也就是建議將閑置資金用于購買結(jié)構(gòu)性存款。那么，為什么要更改收購協(xié)議？

減輕資本支出的負(fù)擔(dān)

洛鉬指終止原來的收購，簽訂新的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將實(shí)現(xiàn)相同的商業(yè)目的，而之前的收購協(xié)議需耗用其巨額的資本支出，這份新的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議能夠降低其資本支出的負(fù)擔(dān)，降低所面臨的外匯風(fēng)險(xiǎn)。從原來的11.36億美元到現(xiàn)在4.7億美元，需即時(shí)支付的現(xiàn)金少了一半以上。

與此同時(shí)，最近多國央行有放寬貨幣政策的跡象。前兩天，歐洲央行行長的德拉吉表示如果通脹未能回到目標(biāo)水平，歐洲央行將需要再次放寬政策，可能通過降息或購買資產(chǎn)。

本月初，澳洲聯(lián)儲(chǔ)宣布降息。昨晚美聯(lián)儲(chǔ)的議息會(huì)議雖然維持利率不變，但主要官員已在政策聲明中放棄“耐心”一詞，并下調(diào)對(duì)今年通脹水平的預(yù)測(cè)，或意味著美聯(lián)儲(chǔ)很可能在可預(yù)見的將來降息。

此外，新興市場(chǎng)也早已開啟降息周期，例如印度今年以來三次降息，馬來西亞和菲律賓也在五月降息。

在全球資金流動(dòng)性增加、利率下調(diào)之際，持有大量資產(chǎn)的洛鉬更容易獲得低成本的資金，置換之前的高息債務(wù)，債息結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化能為其節(jié)省高額財(cái)務(wù)成本，這估計(jì)也是該公司減少支付無所不能的現(xiàn)金，轉(zhuǎn)而承接債務(wù)的一個(gè)原因。

洛鉬持控股權(quán)益或更利于掌控

洛鉬沒有披露BHR的現(xiàn)金流狀況，不過從其公告中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，截至2018年12月31日，BHR的總資產(chǎn)為12.97億美元，負(fù)債7.267億美元，營業(yè)收入為零，稅后合并純利為1億美元，估計(jì)全為Tenke Fungurume礦區(qū)的收益。

由于BHR僅間接持有Tenke Fungurume礦區(qū)的24%權(quán)益，后者的應(yīng)占盈利按權(quán)益比計(jì)入到BHR的業(yè)績中，若該礦區(qū)不向股東分派收益，則BHR沒有任何的現(xiàn)金流入可供其支付債務(wù)利息，最后的結(jié)果是出售資產(chǎn)以換取現(xiàn)金來償還債務(wù)。

在前文中我們提到BHR DRC持有TFHL的30%權(quán)益，TFHL另外的70%權(quán)益實(shí)際上為洛鉬所持有，也就是說在與BHR訂立收購協(xié)議之前，洛鉬已經(jīng)間接持有Tenke Fungurume礦區(qū)的56%權(quán)益，為控股股東，也因此它對(duì)于Tenke Fungurume礦區(qū)的利潤分派更具話語權(quán)。如果加上24%的權(quán)益，其控股權(quán)益將達(dá)到80%。

洛鉬的2018年業(yè)績顯示，TFM——即Tenke Fungurume礦區(qū)控股公司的全年收入同比增長3.82%，至143.738億元人民幣，相當(dāng)于洛鉬期內(nèi)總收入的55.36%；凈利潤同比下降18.23%，至25.91億元人民幣，占洛鉬合計(jì)凈利潤的50.31%；經(jīng)營現(xiàn)金流入為41.265億元人民幣。

從持股比例來看，洛鉬作為大股東處于較小股東BHR DRC為佳的位置，對(duì)凈利潤的分派、發(fā)展方向等更具掌控力，以礦區(qū)的經(jīng)營現(xiàn)金流來看，償還債務(wù)似乎不成問題。

鈷價(jià)下跌或成為其中一個(gè)籌碼

洛鉬于2016年以26.5億美元的價(jià)格從自由港麥克米倫公司手中收購了TFM的56%權(quán)益。受電動(dòng)車投資熱潮帶動(dòng)，鈷價(jià)自2016年起穩(wěn)步上揚(yáng)，至2018年上半年見頂后暴跌，主要因?yàn)閯偣拟挼V產(chǎn)大幅增加（供應(yīng)增加），以及中國計(jì)劃削減對(duì)電動(dòng)車生產(chǎn)商的補(bǔ)貼（需求受壓）。

LME鈷價(jià)于2018年3月21日到達(dá)每噸95,000美元的高位，隨后回落。今年第一季更進(jìn)一步下跌，從2018年12月31日的54,500美元，下滑至3月29日的29,900美元，跌幅達(dá)到82.27%。

2019年第1季，洛鉬收入同比下降39.75%，至44.78億元人民幣，股東應(yīng)占扣非凈利潤同比下降90.48%，至1.484億元人民幣，主要原因就是期內(nèi)銅、鈷產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格下降。

同樣，經(jīng)營鈷礦業(yè)務(wù)的華友鈷業(yè)（603799-CN）于2019年第1季也遭遇同樣困境，扣非凈利潤同比下降98.02%，至1666萬元人民幣，也是因?yàn)殁挼膬r(jià)格下跌。

在行業(yè)寒冬面前，洛鉬或掌控了這場(chǎng)交易的主導(dǎo)權(quán)，用債務(wù)置換更多的現(xiàn)金空間更有利于未來的資源調(diào)配。

洛陽鉬業(yè)的發(fā)展前景

收購了銅鈷礦后，剛好迎上鈷的大牛市，2018年銅鈷相關(guān)產(chǎn)品收入占到洛陽鉬業(yè)總收入的55.74%。那么在鈷見頂下跌的2019年，洛陽鉬業(yè)又會(huì)怎樣？

坐擁三百億現(xiàn)金的洛陽鉬業(yè)不差錢，為何重訂購銅鈷礦條款？

洛陽鉬業(yè)最近在推進(jìn)IXM的收購計(jì)劃，IXM主要從事各種基本金屬和貴金屬原料和精煉金屬的采購、合成、混合、加工、運(yùn)輸和貿(mào)易等業(yè)務(wù)。其計(jì)劃通過IXM的全球物流網(wǎng)絡(luò)和銷售渠道銷售鈷。以此來看，洛陽鉬業(yè)大有將鈷這項(xiàng)主業(yè)進(jìn)行到底之意。

電動(dòng)車未來的發(fā)展將趨向于理性，而對(duì)鈷的需求應(yīng)維持穩(wěn)定，鈷價(jià)的跌勢(shì)有望企穩(wěn)。但是從短期來看，或很難再回到好年時(shí)的表現(xiàn)，即使電動(dòng)車發(fā)展前景瑰麗，洛陽鉬業(yè)仍將難逃2019年業(yè)績倒退之痛。